[글로벌에픽 안재후 CP] 국내 주요 게임사의 지분경쟁을 벌이고 있는 텐센트가 넷마블도 위협하고 있다. CJ ENM이 지분을 매각함에 따라 2대 주주로 부상한 텐센트는 넷마블 창업주 방준혁 의장과 지분 격차를 줄이면서 위상을 높여 나가고 있다.

2025년 9월 기준 넷마블 지배구조는 방준혁 의장이 24.12%로 최대주주 자리를 지키고 있으며 중국 텐센트의 자회사인 한리버인베스트먼트(Han River Investment PTE. LTD)가 17.52%의 지분을 보유하며 2대 주주로 올라선 상황이다. 이어 CJ ENM이 16.78%, 엔씨소프트가 6.80%를 보유하고 있다.
여기서 주목할 점은 방준혁 의장과 텐센트 간의 지분 격차가 6.6%포인트에 불과하다는 것이다. 불과 1년 전까지만 해도 CJ ENM이 21.78%로 2대 주주였으나, CJ ENM이 지난 해 7월 재무구조 개선을 위해 5%의 지분을 매각하면서 텐센트가 2대 주주로 올라서게 됐다.

업계에서는 향후 CJ ENM이나 엔씨소프트 등 주요 주주들이 추가 지분 매각에 나서고 텐센트가 지분율을 더 끌어 올린다면 국내 대표 게임사 경영권이 중국기업으로 넘어갈 가능성도 배제할 수 없는 상황이다.

재무 악화된 CJENM 지분 5% 매각
CJ ENM은 2004년 800억원을 투자해 넷마블의 주요 주주가 됐다. 이후 2014년 방준혁 의장이 텐센트로부터 5,330억원 규모의 투자를 유치하면서 현재의 지분구조가 형성됐다.

하지만 CJ ENM은 2022년 미국 콘텐츠제작사 피프스시즌 인수로 차입 부담이 늘어났고, 지난해 영업적자까지 기록하면서 재무구조가 악화됐다. 여기에 넷마블이 2022년부터 8분기 연속 순손실을 기록하며 지분법 손실 부담이 커지자, 결국 지분 매각을 결정하게 됐다.

CJ ENM은 지난해 7월 넷마블 지분 5%를 매각해 약 2,500억원의 자금을 확보했고 CJ ENM은 넷마블로부터 발생한 지분법 손실을 털 수 있게 됐다.

텐센트, 국내 게임사 시총 상위 3곳의 2대 주주

텐센트는 중국 최대 게임사이자 'WeChat', '웨이신' 등 소셜네트워크 서비스를 운영하는 IT 대기업이다. 막대한 자본력을 바탕으로 글로벌 게임시장에서 공격적인 인수합병과 투자를 진행해왔으며, '리그오브레전드'를 개발한 라이엇게임즈 인수가 대표적인 사례다.

국내에서는 넷마블 외에도 크래프톤(13.73%), 시프트업(34.85%) 등 주요 게임사의 2대 주주 위치에 있으며, 카카오게임즈 지분도 3.89% 보유하고 있다. 이는 한국 게임사 시가총액 상위 3곳(크래프톤, 넷마블, 시프트업)의 2대 주주를 모두 차지한 상황이다.
국내 게임사들이 텐센트와 손을 잡는 이유는 든든한 자본력 지원과 중국 시장 진출의 용이함 때문이다. 중국 게임시장 진출을 위해서는 '판호(중국 내 게임 서비스 허가)'를 받아야 하는데, 이 과정에서 텐센트가 중국 내 퍼블리셔 역할을 담당하고 있다.

넥슨 인수 무산되고 대안으로 코웨이 인수

넷마블의 지배구조를 이해하는 데 빠질 수 없는 것이 2020년 코웨이 인수다. 넷마블은 코웨이 지분 25.08%를 1조7,400억원에 인수해 최대주주가 됐다. 당초 매각설이 나돌던 넥슨을 인수하려 했으나 이것이 무산되면서 대안으로 코웨이를 인수한 것이다.

코웨이를 인수한 것은 넷마블 그룹의 경영 안정성과 성장에 크게 기여했다. 게임 부문의 실적 변동성을 코웨이의 안정적인 렌탈 수익으로 보완할 수 있게 됐기 때문이다. 실제로 코웨이는 넷마블 인수 후 매출이 약 31% 증가하며 견조한 성장세를 이어가고 있다.

현재 코웨이의 시가총액은 5조원대로 모회사인 넷마블(4조 5,000억원대)을 역전한 상황이다. 이에 따라 넷마블은 코웨이로부터의 배당 수익을 게임 개발비용에 활용하고 있으며, 코웨이의 주주환원정책 확대로 더 많은 배당금을 받을 것으로 예상된다.

시장에서는 넷마블의 중국 자본 의존도 심화에 따른 경영권 위협을 우려하고 있다. 게임업계 관계자는 "중국 자본 의존도가 높아질 경우 문화·정치적 갈등 상황에서 목소리를 내기 어렵고, 중국과 갈등을 겪는 해외 시장에서의 차별도 무시할 수 없다"고 지적했다.

하지만 텐센트가 중국 게임시장의 독점적 퍼블리셔 역할을 하고 있어 의존도를 낮추기는 쉽지 않다는 것이 업계의 중론이다. 특히 최근 미국 국방부가 텐센트를 '중국 군사 기업' 블랙리스트에 올리면서 향후 제재 가능성에 대한 우려도 커지고 있다.

넷마블은 현재 게임 부문에서 8분기 연속 적자 후 2024년 2분기부터 흑자 전환에 성공했다. '나 혼자만 레벨업: 어라이즈'가 글로벌 시장에서 흥행하며 실적 회복에 기여했지만, 지속적인 성장을 위해서는 추가적인 히트작이 필요한 상황이다.

대기업 집단 포함 복잡한 지배구조 개선 과제

넷마블의 지배구조 안정성은 방준혁 의장의 지분율 유지와 텐센트의 경영 간섭 여부에 달려 있다. 현재까지 텐센트의 직접적인 경영 간섭은 없는 것으로 알려져 있지만, 지분율 격차가 줄어들면서 향후 상황 변화에 대한 관심이 집중되고 있다.

특히 넷마블이 공정거래위원회 지정 대기업집단에 포함되면서 내부지분율이 71.43%로 나타나는 등 복잡한 지배구조를 개선해야 한다는 과제도 안고 있다. 이는 계열사 간 일감 몰아주기 이슈 와도 연결되어 있어 지속적인 관리가 필요한 상황이다.

결국 넷마블의 미래는 게임 사업의 성과 회복과 함께 중국 자본과의 균형 잡힌 관계 유지, 그리고 지배구조 투명성 개선이라는 삼중 과제를 동시에 풀어야 하는 복잡한 국면에 놓여 있다.

[글로벌에픽 안재후 CP / anjaehoo@naver.com]