[글로벌에픽 성기환 CP] 한화생명이 인수합병(M&A)과 해외 법인 실적 개선, 준비금 제도 완화 기대감이 맞물리며 실적과 주가 모두에서 반등 흐름을 나타내고 있다. 지난해 11월 25일 52주 최저가인 2천930원까지 밀렸던 주가는 지난 24일 4천590원에 거래를 마치며 저점 대비 56.7%가량 뛰어올랐다.

다만 52주 최고가는 7천560원에 달해, 여전히 고점 대비로는 60% 수준에 머물러 있어 추가 반등 여력이 남아 있다는 분석도 나온다. 한동안 관망세를 보이던 외국인 투자자의 지분율도 8.15%까지 확대되며 수급 측면에서도 회복 조짐이 뚜렷해지고 있다.
27일 금융투자업계에 따르면 한화생명의 올해 연간 연결 지배순이익은 전년 대비 35% 이상 늘어난 8천600억원 안팎에 이를 것으로 전망된다. 지난 1분기 별도 순이익도 대체투자 손익과 경상 이익체력 개선에 힘입어 전년 동기 대비 103.2% 급증한 2천478억원을 기록해 시장 컨센서스를 47.4%가량 웃돌았다.

여기에 주가 상단을 눌러온 해약환급금준비금 적립 부담마저 당국의 제도개선 논의로 완화될 조짐을 보이면서, 장기간 이어진 저평가 국면을 벗어날 수 있을지에 시장의 시선이 쏠린다.

애큐온캐피탈 인수로 종합 여신 포트폴리오 완성
체질 개선의 핵심 축으로는 비보험 영역의 확장이 꼽힌다. 한화생명은 사모펀드 EQT파트너스가 보유한 애큐온캐피탈 지분 96.06%와 완전자회사인 애큐온저축은행 인수를 위한 우선협상대상자로 지난 6월 30일 선정되며 비보험 사업 기반을 넓혔다.

거래 규모는 1조원 안팎으로 거론되며, 예비입찰에는 메리츠금융과 사모펀드 운용사 바이칼인베스트먼트도 참여했으나 캐피탈과 저축은행을 함께 인수하겠다고 제안한 한화생명 쪽에 매각 측이 무게를 실은 것으로 전해진다.

자산 기준 업계 17위권인 애큐온캐피탈은 전체 대출자산 중 기업대출 비중이 98.4%에 달하는 기업금융 특화 회사로, 상위권 캐피탈사의 자기자본이익률(ROE)은 14%를 웃돌아 생보업계 평균(8.61%)을 크게 앞서는 것으로 파악된다.
인수 절차가 마무리되면 한화생명은 손해보험, 자산운용, 증권, 저축은행에 이어 캐피탈까지 아우르는 종합 여신 금융 포트폴리오를 갖추게 될 전망이다. 보험업계에서는 이번 M&A가 단순한 외형 확장을 넘어 그룹 차원의 여신 시너지를 극대화하는 계기가 될 것으로 본다.

다만 애큐온캐피탈을 편입하면 조정총자산의 8%가 요구자본에 반영되는 구조여서 한화생명의 기본자본비율이 1%포인트 안팎 하락할 수 있다는 지적도 나온다. 그럼에도 우수한 신용등급(AAA·안정적)과 160%를 웃도는 신지급여력제도(K-ICS) 비율을 감안하면 인수 대금 출자에 따른 재무적 부담은 제한적이라는 게 신용평가업계의 시각이다.

금리 상승 수혜에 준비금 제도개선 논의까지…배당 재개 기대 고조
최근 시장 금리 상승 기조는 장기 자금을 운용하는 보험업 본업 체력 강화에 우호적으로 작용하고 있다. 대체투자(PE·VC) 부문 실적 회복과 변액계정 매매평가익 발생 등으로 투자손익이 큰 폭으로 개선된 가운데, 킥스 비율은 162%대로 안정적인 자본건전성을 유지하고 있는 것으로 파악된다.

무엇보다 증권가가 주목하는 모멘텀은 금융당국의 해약환급금준비금 제도개선 논의다. 올해 1분기 기준 한화생명의 해약환급금준비금 규모는 7조1천86억원으로, 국내 주요 생·손보사 10곳 가운데 가장 많은 것으로 나타났다. IFRS17 도입 이후 이익잉여금 상당 부분이 이 준비금으로 묶이면서, 실적 개선에도 불구하고 배당재원 확보에 어려움을 겪어 온 셈이다.

한화생명은 지난 5월 1분기 실적발표 컨퍼런스콜에서 감독당국이 지난 3월부터 생명·손해보험업계, 보험협회와 함께 가동 중인 해약환급금준비금 제도개선 태스크포스(TF)를 통해 배당가능이익 재원을 추가로 확보할 수 있을 것으로 예상한다고 밝힌 바 있다. 다만 회사 측은 구체적인 배당가능이익 규모까지는 언급하지 않아, 제도개선의 최종 방향과 시행 시점은 아직 확정되지 않은 것으로 전해졌다.

이에 국내 증권가에서는 현행 규제 완화 방안이 정립되는 시점부터 묶여 있던 준비금이 배당가능이익으로 전환돼 연결 기준 배당 재개 및 주주환원 가시성이 크게 높아질 것이라는 분석이 나온다. 제도개선 시점이 아직 못박히지 않은 만큼, 배당 재개 여부는 당분간 당국의 결정에 좌우될 전망이어서 투자자들의 관심이 쏠리는 상황이다.

해외법인 실적 결실…인도네시아 법인 흑자 전환

해외 법인의 수익 구조 개선도 이번 재평가 흐름을 뒷받침하고 있다. 한화생명은 올해 1분기 연결 기준으로 해외 종속법인에서만 453억원의 순이익을 거뒀다. 세부적으로는 인도네시아 노부은행이 130억원, 미국 벨로시티 클리어링이 110억원, 해외 보험사업이 210억원의 이익을 각각 낸 것으로 파악된다.

27일 보험업계에 따르면 한화생명의 핵심 해외 법인 5곳(베트남 생보, 인도네시아 생보, 미국 파인트리증권, 인도네시아 노부은행, 벨로시티 클리어링)은 이 기간 나란히 이익 성장세를 나타냈다.

금융감독원에 따르면 한화생명의 해외사업 확장 움직임이 국내 다른 생명보험사에 비해 상대적으로 두드러진 것으로 나타났다. 국내 보험업계의 저성장 국면 속에서 해외 다각화 전략이 실질적인 성과로 이어지고 있다는 평가다.

이 가운데 가장 두드러진 성과를 낸 곳은 인도네시아 생명보험법인으로 꼽힌다. 인도네시아 금융감독청(OJK) 공시에 따르면 올해 6월 말까지 상반기 누적 수입보험료는 1천723억루피아(약 145억원)로 전년 동기 대비 18.9% 늘었으며, 같은 기간 당기순이익도 192억루피아(약 16억원)를 기록해 전년 동기 139억 루피아 순손실에서 흑자로 돌아섰다.

월별 공시를 살펴보면 올해 1~2월 적자를 내다 3월 흑자로 전환한 이후 6월까지 흑자 기조를 이어간 것으로 파악돼, 일시적 반등이 아닌 점진적인 실적 개선 흐름으로 풀이된다.

인도네시아 법인의 지급여력비율(RBC)도 지난해 같은 기간 894.84%에서 1,958.03%로 크게 뛰었다. 이는 인도네시아 금융당국의 최소 기준(100%)과 자체 내부 관리 기준(120%)을 모두 크게 웃도는 수준이다. RBC 비율 급등에는 지난해 12월 보유 중이던 리포손해보험(LGI) 지분 46.6%를 계열사인 한화손해보험에 매각해 유동성 자산을 확충한 효과도 반영된 것으로 알려졌다.

보험업계 관계자는 보험사의 경우 일회성 투자이익보다 보험영업을 기반으로 안정적으로 보험료를 확보하는 것이 장기 경쟁력을 좌우한다고 짚었다. 이번 인도네시아 법인 실적은 보험료 증가와 흑자 전환이 동시에 나타났다는 점에서, 단순한 실적 개선을 넘어 현지 사업의 체질이 한 단계 성숙하고 있음을 보여주는 대목이라는 평가다.

현지 리포그룹으로부터 인수한 노부은행 지분을 활용한 방카슈랑스 채널 연계와 모바일 중심의 디지털 전환(DX) 전략이 실질적인 성과로 이어졌다는 분석이다.

증권가, 목표주가 잇따라 상향…"밸류에이션 매력 부각"

이 같은 펀더멘털 개선과 사업 다각화, 해외 성과, 제도 완화 기대가 겹치고 있음에도 한화생명의 주가순자산비율(P/B)은 여전히 0.2배 안팎에 머물러 있다. 삼성생명(약 0.7배), 삼성화재(1.1배), DB손해보험(0.8배), 현대해상(0.5배) 등 다른 상장 보험사와 비교해도 현저히 낮은 수준으로, 밸류에이션 부담이 크지 않다는 것이 증권가의 공통된 시각이다.

주요 증권사들은 연초 목표주가를 대폭 상향한 뒤 최근에는 이를 유지하는 흐름을 나타내고 있다. 키움증권은 지난해 11월 3천500원이던 목표주가를 올해 2월 8천500원으로 두 배 이상 상향한 이후, 기초체력 회복세와 자회사 성장 기대감을 반영해 5월 보고서에서도 목표주가 8천500원과 투자의견 매수를 그대로 유지했다.

다올투자증권 역시 지난해 말 3천200원이던 목표주가를 이후 6천300원으로 올려 잡았으며, 1분기 투자손익 호조와 종속법인 실적 기여도 향상을 근거로 5월 보고서에서 이 수준을 유지하며 매수 의견을 냈다. 하나증권은 해외법인 이익 성장세가 향후 배당 재개 기대감을 키우는 요인이라고 짚으며 5월 14일 보고서에서 목표주가 7천300원을 유지했다.

P/B 0.2배대 저평가...탈출구는 배당 재개

애큐온 인수를 통한 종합 여신 포트폴리오 완성, 금리 상승 수혜, 인도네시아 법인의 흑자 전환까지 펀더멘털 개선 요인이 겹겹이 쌓이면서 한화생명을 둘러싼 시장의 재평가 움직임은 한층 뚜렷해지는 모양새다. 최대 관건은 이런 개선 흐름이 실제 주주환원으로 이어질지 여부다.

한화생명 관계자는 이와 관련해 "최근 주가 회복세와 외국인 지분 확대는 본업 실적과 체질 개선 노력을 시장이 긍정적으로 바라보기 시작했다는 의미"라며 "당국의 해약환급금준비금 제도개선 등 우호적인 환경이 조성되면 주주환원 재개에도 탄력이 붙을 것"이라고 말했다.

다만 해약환급금준비금 제도개선의 구체적 시행 시점이 아직 정해지지 않았고, 애큐온 인수에 따른 자본비율 관리 부담도 남은 변수로 꼽힌다. 한화생명이 오랜 저평가 국면을 완전히 벗어날 수 있을지는 이들 변수의 향방에 달려 있어, 하반기 해약환급금준비금 제도개선 논의와 애큐온 인수 완료 여부에 시장의 시선이 쏠리고 있다.



[글로벌에픽 성기환 CP / keehwan.sung@daum.net]